Uber (UBER)

Uber a crescut veniturile și profitul operațional față de trimestrul fiscal corespunzător. Acest lucru arată că dezvoltarea afacerii produce mai mult profit din activitatea propriu-zisă. Contează mai mult decât revenirea puternică a profitului net raportat.

Marja operațională, adică partea din venituri rămasă după cheltuielile operaționale, s-a îmbunătățit față de perioada comparabilă, dar a scăzut față de trimestrul precedent. Direcția este încurajatoare, deși creșterea marjei nu este garantată.

Uber pune în legătură pasagerii cu șoferii, consumatorii cu restaurantele și curierii, iar expeditorii cu transportatorii. Atractivitatea economică vine din coordonarea acestor tranzacții printr-o platformă tehnologică, fără a depinde de achiziții mari de active fizice plătite în numerar și raportate.

Delivery include și oferte de produse alimentare și de retail, precum și publicitate. Taxele de abonament sunt repartizate între Mobility și Delivery în funcție de utilizare. Freight include servicii de gestionare a transportului și de logistică. Aceste activități fac parte din afacerea consolidată; marjele lor individuale nu pot fi stabilite din rezultatele consolidate.

Platforma existentă merită calificativul de afacere de înaltă calitate. Rentabilitatea operațională în creștere este susținută de generarea unui volum substanțial de numerar și de achiziții raportate reduse de active de capital plătite în numerar. Acest calificativ nu reprezintă o aprobare a fiecărei investiții făcute de conducere.

Veniturile au continuat să crească față de perioadele fiscale comparabile. Aceasta este o indicație mai bună a creșterii de fond decât comparația între trimestre consecutive, care poate reflecta schimbări sezoniere.

Creșterea creează valoare pentru acționari atunci când platforma păstrează mai mult profit operațional fără să aibă nevoie de stimulente tot mai costisitoare. Conducerea consideră atragerea și păstrarea utilizatorilor un obiectiv important, dar această ambiție nu este un rezultat raportat. Gross Bookings măsoară valoarea tranzacțiilor de pe platformă, nu veniturile Uber.

Vehiculele autonome folosesc deja platforma, dar extinderea utilizării lor nu este necesară pentru a susține acest argument investițional. Modelul nostru nu atribuie o valoare separată oportunităților legate de vehiculele autonome.

Marja operațională a Uber s-a îmbunătățit pe parcursul istoricului raportat, deși a avut fluctuații. Beneficiul pentru acționari este simplu: o parte mai mare din venituri poate deveni profit operațional pe măsură ce platforma crește.

Acest avantaj s-ar reduce dacă Uber ar trebui să cheltuiască mai mult pentru a păstra consumatorii sau furnizorii de servicii. Plățile către cei care câștigă bani prin platformă intră în costurile operaționale, iar stimulentele pentru utilizatorii finali intră în cheltuielile de marketing. Ambele pot reduce profitul păstrat din creștere.

Profitul net raportat nu oferă o imagine clară a capacității Uber de a obține profit recurent. Ultimul trimestru a inclus un câștig din participația existentă la Delivery Hero, înainte ca investiția să treacă la contabilizarea prin metoda punerii în echivalență. Această metodă recunoaște partea Uber din rezultatele companiei în care a investit.

Contractele swap pe randamentul total legate de Delivery Hero adaugă și ele expunere investițională. Modificările valorii lor de piață sunt înregistrate în afara profitului operațional. Aceste elemente nu trebuie confundate cu o rentabilitate mai bună a curselor, livrărilor sau transportului de marfă.

Prin urmare, modelul nostru bazat pe apreciere pornește de la profitul operațional și aplică ipoteze privind cheltuielile recurente cu dobânzile și impozitele normalizate. Exclude câștigurile din reevaluarea portofoliului și păstrează drept costuri remunerarea în acțiuni, deprecierea și amortizarea. Scăderea recentă a numărului diluat de acțiuni ajută profitul pe acțiune, dar nu justifică extrapolarea unor reduceri agresive ale numărului de acțiuni.

Uber generează numerar substanțial din activitatea operațională și raportează achiziții reduse de imobilizări corporale plătite în numerar. Fluxul său de numerar după achizițiile raportate de active de capital scade aceste achiziții declarate din fluxul de numerar operațional, folosind definițiile companiei pentru trimestrele fiscale.

Acest lucru susține rentabilitatea platformei existente, dar nu înseamnă automat numerar disponibil acționarilor. Numerarul operațional poate include solduri ale clienților sau plăți în avans. Investițiile în participații și angajamentele aferente instrumentelor derivate solicită numerar în afara acestui indicator al achizițiilor de capital.

Achiziția participației la Delivery Hero și contractele swap aferente fac această distincție deosebit de importantă. Capacitatea solidă de a genera numerar nu stabilește, singură, cum va fi finanțată preluarea propusă sau cât numerar va păstra afacerea reunită.

Numerarul și investițiile pe termen scurt raportate coexistă cu împrumuturi curente, datorii pe termen mai lung și obligații de leasing financiar. Acest bilanț nu permite tratarea unei achiziții substanțiale în numerar ca pe o operațiune de rutină.

Uber a convenit să lanseze o ofertă publică voluntară de preluare a Delivery Hero, condiționată de acceptarea acționarilor și de cerințele autorităților de reglementare. Conducerea se așteaptă ca finalizarea să aibă loc după orizontul nostru investițional. Totuși, angajamentele de finanțare și evaluările pieței privind tranzacția pot conta înainte de finalizare.

Structura finanțării rămâne informația esențială care lipsește. Împrumuturile suplimentare, diluarea participațiilor acționarilor sau redirecționarea numerarului ar afecta fiecare valoarea rămasă pentru acționarii Uber. Niciunul dintre aceste efecte nu trebuie ignorat prin simplă presupunere.

Multiplul publicat al profitului nu este o scurtătură sigură către valoare, deoarece profitul net raportat include distorsiuni din afara activității operaționale. Modelul nostru de scenarii este o apreciere editorială a capacității de a genera profit recurent spre sfârșitul orizontului analizat. Nu este o estimare oferită de companie și nici o prognoză de piață.

Scenariul de bază presupune creșterea continuă a platformei și o îmbunătățire modestă a profitului păstrat din venituri. Scenariul pesimist ia în calcul o creștere mai lentă, revenirea presiunii stimulentelor și o evaluare mai puțin generoasă a profitului. Scenariul optimist cere o creștere mai puternică și disciplină susținută a costurilor. Fiecare scenariu aplică ipoteze privind impozitele, costurile finanțării și numărul diluat de acțiuni. Achiziția în curs este exclusă din prognozele operaționale, deoarece finalizarea și rentabilitatea afacerii reunite rămân neclarificate.

Concluzia noastră este să așteptăm la prețul de referință din data analizei. Modelul indică un potențial de apreciere, dar prețul nu oferă reducerea cerută pentru intrare, iar realizarea achiziției rămâne un obstacol. Chiar și un preț sub pragul nostru de intrare ar necesita condiții de finanțare care pot fi evaluate și perspective credibile privind rentabilitatea operațională a afacerii reunite înainte de o recomandare de cumpărare.

Afacerea existentă a Uber este atractivă deoarece creșterea produce profit operațional cu cheltuieli de capital în numerar raportate reduse. Întrebarea pentru investitori este dacă managementul păstrează acest avantaj în timp ce urmărește achiziția Delivery Hero.

În orizontul investițional al modelului, publicarea condițiilor de finanțare și dovezile unei rentabilități durabile a platformei contează mai mult decât o nouă creștere a profitului raportat alimentată de investiții. Așteptăm până când tranzacția poate fi evaluată și prețul de intrare lasă suficient loc pentru rezultate sub așteptări.

• Urmăriți condițiile de finanțare a achiziției pentru presiune suplimentară din datorii, diluare și restricții asupra flexibilității financiare.
• Urmăriți dacă creșterea veniturilor susține marjele operaționale fără stimulente mai costisitoare.
• Cereți o prezentare clară a cheltuielilor de integrare și faceți distincția între numerarul rămas după achizițiile de active de capital și numerarul disponibil după angajamentele de investiții.